De Amerikaanse dollar beleefde een moeilijk jaar in 2025, dus wat staat ons te wachten in 2026?

Na maandenlang in het duister te hebben gedoken, ontvingen de markten vorige week eindelijk inflatiecijfers. De langverwachte consumentenprijsindex van november gaf een officieel inzicht in de dagelijkse prijsdruk na een recordlange overheidsstop die de economische kalender had ontregeld.

De cijfers zelf waren beter dan verwacht. De algemene inflatie bedroeg 2,7% op jaarbasis, terwijl de kerninflatie 2,6% bedroeg. Dat was lager dan de bijna 3% waar economen op hadden gerekend, en het hield de inflatie binnen de psychologisch belangrijke "tweehandsband" waar de markten zich op richten in aanloop naar 2026.

Tegelijkertijd was het rapport verre van ideaal of "zuiver". Omdat het Amerikaanse Bureau of Labor Statistics tijdens de shutdown geen prijsgegevens voor oktober kon verzamelen, ontbraken in de publicatie de gebruikelijke maandelijkse veranderingen waarop analisten zich baseren om de trend te peilen. In plaats daarvan leek het meer op een momentopname – een bevestiging van de huidige inflatiestand in plaats van een duidelijk signaal van de toekomstige ontwikkeling.

Dat onderscheid is belangrijk. En niet alleen voor rentetarieven.

Wanneer inflatie een kwestie wordt die Amerika zelf betreft

In 2025 was inflatie niet langer slechts een kwestie van prijzen. In plaats daarvan werd het onderdeel van een bredere vraag die markten zich stelden over de Verenigde Staten zelf: of Amerikaanse activa nog steeds de 'premie' verdienen die ze al meer dan een decennium genieten, van aandelen en obligaties tot de dollar zelf.

Op dat vlak boden de details van het CPI-rapport weinig geruststelling. De prijzen voor meubels en 'huishoudelijke benodigdheden' – een brede categorie die alles omvat van kopjes en bestek tot schoppen en grasmaaiers – bleven stijgen doordat bedrijven de hogere importkosten als gevolg van invoertarieven doorberekenen. Ook de voedselinflatie bleef hardnekkig, met een prijsstijging van ongeveer 5% voor vlees, gevogelte en eieren in het afgelopen jaar. De woonkosten bleven eveneens stijgen, met een toename van circa 3% op jaarbasis.

Deze combinatie is inmiddels een bekend gegeven: ongelijkmatige inflatie van goederenprijzen, tarieven die stilletjes op de achtergrond hun werk doen, en aanhoudend hoge huren en woonkosten. Voorzitter Jerome Powell van de Federal Reserve heeft herhaaldelijk gewezen op het handelsbeleid als een van de redenen waarom de inflatie de verwachtingen heeft overtroffen, maar benadrukte tegelijkertijd dat de autoriteiten meer duidelijkheid nodig hebben voordat ze kunnen concluderen of de prijsdruk een eenmalige aanpassing is of iets van langere duur. Voor de valutamarkten heeft die onduidelijkheid reële gevolgen.

Waarom inflatie van belang is voor de dollar, zelfs als deze daalt.

Valutamarkten zijn niet altijd gevoelig voor inflatie zelf. Wat telt, is wat inflatie signaleert: over groei, beleid, geloofwaardigheid, bestuur en, misschien wel het allerbelangrijkste, voorspelbaarheid.

De afgelopen tien jaar konden de Verenigde Staten hogere inflatie verdragen zonder dat de munt daaronder leed. Tijdens de pandemie bijvoorbeeld steeg de dollar aanvankelijk sterk als veilige haven en bleef vervolgens jarenlang uitzonderlijk sterk, omdat de Amerikaanse economie beter presteerde dan vergelijkbare landen en de wereldwijde renteverhogingscyclus aanvoerde. Sterkere groei, hogere rendementen, diepe kapitaalmarkten en institutionele stabiliteit – zolang die combinatie standhield, bleef de dollarpremie intact.

In 2025 begon die mix af te brokkelen.

Hoewel de inflatie afzwakte, gebeurde dat te midden van door tarieven veroorzaakte verstoringen, politieke druk op de Federal Reserve en maandenlang ontbrekende gegevens, waardoor het economische beeld moeilijker te interpreteren was. Beleggers vroegen zich niet langer alleen af of de prijzen snel genoeg daalden; ze vroegen zich ook af of de spelregels zelf aan het veranderen waren.

Die herwaardering bepaalde het jaar van de dollar.

Waarom 2025 wellicht de geschiedenis in zal gaan als het jaar waarin de wereld terugdeinsde voor de dollar.

Begin januari stond de dollar aan het begin van het jaar dicht bij zijn recente historische hoogtepunten, gesteund door een rally die al tien jaar duurde. Toen sloeg het tij.

Van januari tot en met juni daalde de dollar met ongeveer 11% ten opzichte van een mandje van belangrijke valuta's – de slechtste prestatie in de eerste helft van het jaar sinds begin jaren zeventig, toen de ineenstorting van het Bretton Woods-systeem en de oliecrisis de wereldorde op zijn kop zetten.

Wat er veranderde, had minder te maken met het monetaire beleid en meer met de verwachtingen. Na de verkiezingen van 2024 gingen de markten er grotendeels van uit dat de VS opnieuw een sterke groei zouden laten zien, gesteund door kapitaalinstromen, veerkrachtige Amerikaanse consumenten en een politiek onafhankelijke Federal Reserve. Dat beeld wankelde in het voorjaar, toen nieuwe tariefaankondigingen en bredere onzekerheid beleggers dwongen om de groei, inflatie en staatsschuld tegelijkertijd te herzien.

Cruciaal was dat de dollar verzwakte, zelfs toen de Federal Reserve weigerde om een spoedige renteverlaging aan te kondigen. In plaats daarvan begonnen de markten een ander scenario in te prijzen: een tragere Amerikaanse groei, afnemende voordelen op het gebied van bestuur en een gebrek aan duidelijkheid. Toen beleggers niet langer geloofden dat de Verenigde Staten onmiskenbaar dominant waren, verloor de rentepremie op de dollar zijn functie.

Kapitaalstromen volgden. Buitenlandse investeerders bezitten meer dan 30 biljoen dollar aan Amerikaanse activa, waarvan een groot deel historisch gezien niet is afgedekt tegen valutarisico – een impliciete gok op een sterke dollar. Toen de munt begin 2025 daalde, begonnen diezelfde investeerders valutahedges toe te voegen, waarmee ze in feite dollars op de markt verkochten. Gezien de omvang van het buitenlandse bezit van Amerikaanse activa kunnen zelfs kleine verschuivingen in hedginggedrag aanzienlijke druk uitoefenen.

Een vloer zonder terugslag

Halverwege het jaar stabiliseerde de daling van de dollar. Enkele sterker dan verwachte economische cijfers in juli, samen met signalen dat de tarieven de economische activiteit minder hard raakten dan gevreesd, droegen bij aan een stabieler sentiment. Maar stabilisatie is geen herstel.

Gedurende het grootste deel van de tweede helft van 2025 bleef de dollar rond zijn dieptepunt schommelen, zijwaarts bewegend zonder overtuigend herstel. Dat gedrag op zich is veelzeggend. De eerste herwaardering van de Amerikaanse dominantie is wellicht voltooid, maar de oude premie is nog niet hersteld – ondanks de opkomst van aandelen in de kunstmatige intelligentiesector.

Toen kwam donderdag het inflatierapport.

Als de CPI-cijfers een duidelijke, ondubbelzinnige deflatoire trend hadden laten zien, had dat wellicht een katalysator kunnen zijn – het idee versterkend dat de inflatierisico's afnamen, dat de Federal Reserve met vertrouwen het monetaire beleid kon versoepelen en dat de VS hun sterke prestaties weer aan het bewijzen waren. In plaats daarvan ontvingen de markten slechts een gedeeltelijk signaal. De inflatie neemt weliswaar af, maar ongelijkmatig; importheffingen drijven de prijzen nog steeds op; de onzekerheid blijft groot. Voor valutamarkten, die duidelijkheid hoog in het vaandel hebben staan, was dat niet genoeg om de heersende dynamiek te veranderen.

Is de dollar in 2026 "uitgefaseerd"?

Dat is de verkeerde vraag. De betere vraag is of de markten de herijking die in 2025 is begonnen zullen voltooien, of dat ze zullen besluiten dat de Verenigde Staten, ten goede of ten kwade, de minst risicovolle plek ter wereld blijven.

Sommige strategen, waaronder die van Morgan Stanley, verwachten een verdere verzwakking van de dollar nu de Amerikaanse groei afneemt, de renteverschillen kleiner worden en buitenlandse investeerders zich blijven indekken tegen risico's. Anderen stellen dat de neergang die blijkt uit recente enquêtes naar het consumentenvertrouwen paradoxaal genoeg een hernieuwde vlucht naar veilige havens zou kunnen veroorzaken, wat de Amerikaanse dollar zou ondersteunen.

Beide uitkomsten zijn plausibel. Wat minder waarschijnlijk lijkt, is een snelle terugkeer naar de moeiteloze dominantie van de dollar die een groot deel van de jaren 2010 kenmerkte.

Wat dit voor ons allemaal betekent

Valutaschommelingen behoren tot de meest abstracte krachten op de markten – een waas van decimalen en grafieken. Totdat ze zich natuurlijk in de praktijk laten voelen. Een zwakkere dollar betekent duurdere buitenlandse reizen, duurdere importproducten – champagne, handtassen, die mooie Franse schoenen waar ik online steeds naar kijk – en over het algemeen minder koopjes. Voor de meeste huishoudens is het een langzame opeenhoping van kosten die het leven net iets duurder doet aanvoelen.

Het echte verhaal is niet de daling van 11% van de dollar, maar de oorzaak ervan. Voor het eerst in lange tijd houden beleggers wereldwijd rekening met de mogelijkheid dat het 'Amerikaanse exceptionalisme' een houdbaarheidsdatum heeft.

Of ze nu gelijk hebben of niet, die verandering in verwachtingen lijkt mij de meest ingrijpende herwaardering van 2025.